事件: 2019年 8月 26日, 公司发布 2019年半年报。 2019年上半年公司实现营业收入 141.73亿元,同比增长 19.51%;实现归母净利润 15.16亿元、扣非归母净利润 11.68亿元,分别同比下降 2.84%和 2.75%。
   
主营业务增长良好, 创新研发和业务布局的投入上升、参股公司亏损及销售费用增长等因素影响了归母净利润增长。
   
(1) 公司上半年实现净利润 18.20亿元,同比增长 4.70%,当季及半年度环比逐期改善。 主营业务销售增长、回款良好,经营活动现金流保持上升趋势, 2019年上半年经营性现金流量净额为 14.50亿元,同比增长13.40%。
   
(2)三大业务板块中,医药工业表现突出,核心子公司增长稳健。 医药工业收入增长 21.65%,分部利润增长 22.59%,核心子公司重庆药友、江苏万邦、 Gland 净利润分别增长 39%、 59%和 29%。 医疗服务业务受和睦家投入拖累增速,分部利润 1.01亿元、 同比减少 24.47%,后续有望降低和睦家持股比例至 6.62%。器械与诊断业务表现略低于预期,分部利润 2.30亿元、 同比减少 8.78%。上半年达芬奇手术机器人装机不及预期, 期待下半年装机量上升。
   
(3) 2019年创新药进入收获期,生物类似药逐个报产。 上半年研发投入13.51亿元,同比增长 13.69%;其中研发费用 8.49亿元,同比增长 19.80%。
   
制药板块研发投入 12.05亿元,同比增长 13.23%,占板块收入的 11%;
   
研发费用 7.24亿元,同比增长 21.45%,占板块收入的 6.6%。 公司创新投入持续,首个国产生物类似药汉利康已于 5月份正式销售,曲妥珠单抗、阿达木单抗有望于 2020年正式商业化。
   
医药工业收入增长 21.65%,分部利润增长 22.59%,核心子公司表现稳健。
   
医药工业实现营业收入 108.95亿元,同比增长 21.65%,两票制及并表影响过后仍实现较快收入增长。实现分部业绩 12.05亿元,同比增长 16.38%;
   
实现分部利润 12.32亿元,同比增长 22.59%。毛利率 66.80%,同比增长2.19个百分点,主要是高毛利产品占比上升影响。非布司他片(优立通)、匹伐他汀钙片(邦之)、依诺肝素注射液、富马酸喹硫平片(启维)、注射用哌拉西林钠舒巴坦钠(强舒西林)、达托霉素等核心产品收入继续保持高速增长,通过一致性评价的阿法骨化醇片(立庆)及草酸艾司西酞普兰片(启程)销售收入逐步增长。 非布司他片(优立通)、匹伐他汀钙片(邦之)、富马酸喹硫平片(启维)的销量较去年同期增长分别为 117.4%、 115.9%、30.7%。利妥昔单抗注射液(汉利康)成为中国第一款获批上市的生物类似药, 2019年 5月中旬开始销售并快速得到市场认可。我们预计上半年汉利康贡献有限, 2019版医保目录已将其纳入常规目录后续有望逐步放量。
   
核心子公司重庆药友、江苏万邦、 Gland 均实现不错的增长,净利润分别增长 39%、 59%和 29%。
   
医疗服务业务受和睦家投入拖累增速,后续有望降低和睦家持股比例至6.62%。 医疗服务业务实现收入 14.60亿元,同比增长 21.56%;实现分部业绩 1.69亿元,同比增长 8.40%;实现分部利润 1.01亿元,同比减少24.47%。净利润同比减少主要是由于部分新建和新开业医院仍处在拓展期前期亏损、经营成本上升、去年同期的资产处置收益等影响所致。毛利率26.01%,同比下降 1.18个百分点。 2019年 7月底公司公告控股子公司复星实业(香港)有限公司拟向 NF 转让所持有的全部 Healthy HarmonyHoldings, L.P.(主要资产为“和睦家”医院和诊所)有限合伙权益及 HHH管理事务合伙人Healthy Harmony GP, Inc.的股份,转让对价合计约为5.23亿美元。我们认为,出售“和睦家”在一定程度上提升投资收益效率,加大力度推进工业板块创新升级转型,优化战略布局。 达芬奇手术量和体外诊断业务保持良好增长。
   
器械与诊断业务表现略低于预期,期待下半年达芬奇手术机器人装机量上升。 医疗器械与医学诊断业务实现营业收入 17.97亿元,同比增长 6.45%;
   
实现分部业绩 2.92亿元,同比增长 4.03%;实现分部利润 2.30亿元,同比减少 8.78%。毛利率 51.19%,同比提升 1.84个百分点。净利润同比减少主要是由于:
   
(1)合资公司直观复星尚处于前期投入阶段,随着业务拓展经营亏损有所扩大;达芬奇手术机器人中国大陆及香港手术量同比增长16%,但 2019年上半年的装机量不及预期;
   
(2) Breas 新产品于 2019年上半年上市,比预期有所延迟。
   
2019年上半年国药控股实现营业收入 2017亿元、净利润 50亿元、归属净利润 30亿元,分别同比(上年同期数经重述后)增长 23.36%、 13.08%和 6.33%。
   
盈利预测与投资建议: 参考 2019年上半年经营情况, 我们调整 2019-2021年营业收入分别为 286亿元、 344亿元、 402亿元,同比增长 14.58%、20.42%、 16.79%;归母净利润分别为 31.17亿元、 37.10亿元和 45.28亿元,同比增长 15.11%、 19.02%、 22.05%;对应 EPS 分别为 1.22、 1.45和 1.77元。 公司是国内创新药龙头企业之一,主业增长较为稳健、估值便宜, 2019年起创新药逐步进入收获期, 2019年合理估值区间 939-1096亿元(PE 30-35倍), 维持“买入”评级。
   
风险提示: 外延并购不达预期;新药研发失败的风险; 化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。