2019年上半年收入增长19.5%,扣非净利润下降2.75%。2019年上半年实现收入141.7亿元,增长19.5%,基本源自内生增长;归母净利润15.16亿,下降2.84%,扣非净利润11.68亿,下降2.75%,EPS0.59元,下降6.35%。19Q2单季实现收入74.4亿元,增长21.2%,归母净利润8.04亿元,下降5.95%,扣非净利润6.38亿元,下降5.32%。收入增长稳健,利润端低于此前预期,主要受到费用增加和参股及联合营公司亏损等因素影响:1)公司加大对新产品和新市场的投入力度,销售费用率提升3.19个百分点;2)复星领智、复星弘创等创新孵化平台以及美国和欧洲子公司前期亏损,复宏汉霖多个单抗进入临床阶段,复星凯特、直观复星等合资公司随着业务拓展和研发推进经营亏损扩大。
   
制药板块业绩增长稳健,创新药研发不断步入收获期。19H1制药板块收入109亿元,增长21.65%,分部利润12.32亿元,增长22.6%,业绩增长稳健。几家核心制药子公司均实现较快增长,重庆药友收入增长27.3%,净利润增长39.5%;江苏万邦收入增长34.4%,净利润增长59%;锦州奥鸿收入增长86%,净利润17.6%;GlandPharma收入增长18.9%,净利润增长28.9%。核心产品非布司他、匹伐他汀销量同比增长117%、116%。
   
利妥昔单抗(汉利康)已于5月中旬正式开始销售并快速得到市场认可,成为中国首例获批上市的生物类似物。在单抗研发方面,阿达木单抗(银屑病)已于4月底纳入优先审评程序;曲妥珠单抗(乳腺癌)于7月纳入优先审评程序,同时在欧洲获得新药上市申请受理;PD-1联合化疗治疗转移性食管鳞癌、转移性鳞状非小细胞肺癌、联合EGFR治疗头颈部鳞状细胞癌等临床实验均在稳步推进中,预计近3年公司将步入研发集中收获期。
   
医疗器械和医疗服务受短期因素拖累,预计下半年有望好转。19H1医疗服务板块收入14.6亿元,增长21.6%,分部利润1亿元,下降24.5%,主要受到部分新建和新开业医院(和睦家等)拓展期亏损、去年同期资产处置收益等因素影响。公司近期公告子公司复星实业拟向NF转让所持有的全部HHH(主要资产为和睦家)权益和股份,转让对价约为5.23亿美元,和睦家由于仍处于扩张期,对公司服务板块业绩拖累较大,交易完成后,NFC将控股运营和睦家;复星实业则将通过持有NFC940万股股份参与对和睦家的运营,预计本次交易将为集团贡献收益约16.47亿元,用于优化集团财务结构;19H1医疗器械板块收入18亿元,增长6.45%,分部利润2.3亿元,下降8.8%,主要由于达芬奇手术机器人上半年装机量不及预期,Breas上半年上市不及预期等,预计下半年达芬奇装机量将提升。
   
毛利率提升2.2个百分点,期间费用率上升2.9个百分点,每股经营现金流提升10.4%。2019H1毛利率为60.49%,提升2.2个百分点,预计有部分两票制因素;期间费用率52.45%,上升2.9个百分点;其中销售费用率35.27%,上升3.19个百分点,主要原因是配合新品/次新品及核心产品进行市场开拓,以及适应两票制等;管理费用率13.89%(其中研发费用率6%),下降0.61个百分点;财务费用率3.29%,提升0.32个百分点,主要由于平均带息债务增加,及采用新租赁准则后增加使用权负债折现费用所致。每股净经营性现金流0.5658元,同比提升10.4%,经营质量有所好转。
   
内生+外延打造医药医疗全产业链航母,维持增持评级。公司是医疗/医药低估值白马,内生+外延双轮驱动三大业务齐头并进。结合中报情况,考虑到费用率的提升,我们下调19-21年EPS预测至1.20元、1.39元、1.64元(原为1.23元、1.47元、1.76元),分别增长13.1%、16%、18.6%,对应PE为24倍、20倍、17倍,维持增持评级。